Minulý díl jsme nakousli fundamentální analýzu za pomocí EPS, v tomto díle se zaměříme na ukazatel Price to Earnings. Dnešní téma je tedy “ Základy investování – P/E „, kde si vysvětlíme jak výhody, tak i nevýhody tohoto ukazatele.

Co je to P/E?

Trailing P/E je ukazatel Price to Earnings Ratio, tedy poměr mezi Cenou (Price) a zisky (Earnings). Pokud bychom to chtěli úplně zjednodušit, dá se říct, že P/E ukazuje kolikanásobek aktuálních ročních zisků zaplatíme nákupem akcie (kolik let by trvalo, než by se investice vrátila, pokud by zisky zůstaly stejné).
Pro lepší pochopení využijeme obrazný příklad – hotel vygeneruje za rok 1 000 000 kč na úrovni zisku a za předpokladu, že se tento hotel bude prodávat za 10 000 000, prodává se za P/E 10.

Abychom byli úplně přesní, tak P/E neukazuje celkový zisk firmy, ale pouze zisk na akcii. V investiční rovině se pro nás nic nemění, jedná se o ukazatel, který ukazuje cenu vůči zisku, nicméně je zde důležité zmínit, že se jedná o zisk účetní, nikoli reálný. Jak jsme si už v minulém díle vysvětlili, tento přístup má své výhody i nevýhody. Tak jako EPS má svůj protějšek FCF, tak i v tomto případě existuje možnost sledovat P/FCF.

Účetní zisk = to, co má firma „na papíře“ (standardizovaný ekonomický výsledek)
Reálný zisk = myšleno jako Free Cash Flow – FCF je zjednodušeně řečeno hotovost, která firmě reálně zůstane na účtu po všech výdajích potřebných k fungování a rozvoji firmy.“

Účetní zisk vs reálný čistý zisk

Na úvod těchto odstavců chceme říct, že nejsou lepší nebo horší verze zisku, ale dva různé pohledy – jeden účetní a druhý hotovostní. Právě naopak, pro porovnání dvou podobných firem dává větší smysl sledovat účetní hodnoty, zatímco pro pochopení aktuální situace konkrétní společnosti je smysluplnější pozorovat FCF.

Pro příklad opět použijeme hotel, který si koupí do své kuchyně konvektomat za 1 000 000 Kč. Životnost konvektomatu se očekává 10 let, což znamená, že v účetnictví se tento nákup rozepíše jako 10x 100 000 Kč (každý rok 100 tisíc výdaj) za předpokladu, že by hotel v roce kdy konvektomat pořídil vydělal pouze 800 000 kč a jeho jediné výdaje by byly jen nákup konvektomatu. Účetně náš hotel hospodařil s přebytkem 700 000 Kč, nicméně reálně v daném roce generoval ztrátu 200 000 Kč.

Hlavní překážkou u těchto účetních praktik je rozdíl mezi odhadem a realitou. Pokud se například konvektomat porouchá a musí být nahrazen dříve než se původně očekávalo, projeví se to v účetnictví jednorázově jako mimořádně vyšší náklad v daném roce, protože zbývající neodepsaná hodnota zařízení se musí rychleji „doúčtovat“ do nákladů. Tím dojde k poklesu účetního zisku v daném období i když z pohledu hotovosti už výdaj proběhl dříve. Naopak pokud se odhad životnosti zařízení prodlouží (například místo 10 let vydrží 12 let), rozpočítá se jeho pořizovací cena na delší období, což sníží roční odpisy. Výsledkem je vyšší účetní zisk v jednotlivých letech i když se reálný peněžní tok firmy nijak nezměnil.

Forward Price to Earnings

fP/E (forward price-to-earnings ratio) je finanční ukazatel, který vyjadřuje poměr mezi aktuální cenou akcie a očekávaným budoucím ziskem společnosti (EPS). Ukazuje, kolikanásobek budoucích ročních zisků investor platí dnes, tedy jak je firma oceněná na základě očekávané výkonnosti v následujících obdobích. Na rozdíl od trailing P/E, které pracuje s již dosaženým ziskem, forward P/E vychází z analytických odhadů budoucích zisků, a proto je citlivé na změny očekávání, prognóz i ekonomického vývoje.

Díky tomu, že je trh dopředu hledící, tak většina investorů kouká více po fP/E než po P/E „obyčejném“, nicméně díky tomu, že analytici mají extrémně velké rozpětí odhadů které mnohdy neodpovídají odhadům vedení společnosti, vnímáme jako podstatné nebrat cizí odhady příliš vážně.
Každý investor si může udělat svou vlastní predikci, která může stát na celé řadě věcí ať už jsou to například historické data, odhady managementu, harmonizace odhadu analytických domů a nebo třeba kombinace různých přístupů.

Jak P/E vyhodnocovat?

V obecné rovině platí, že čím nižší číslo je, tím je akcie levnější (minimálně v kontextu účetní zisk vs cena akcie) a proč je P/E nízké, to už je otázka další analýzy – může se jednat klidně jen o zkreslení díky účetním standardům (lze jednoduše ověřit porovnáním vývoje P/E a P/FCF). Za nízkým P/E ovšem může stát i reálný problém, díky kterému investoři nejsou ochotni platit prémiové násobky zisků při nákupu akcie.
Naopak pokud je P/E moc vysoké, značí to, že investoři u dané firmy vidí velkou přidanou hodnotu v budoucích ziscích, proto již nyní jsou ochotni platit nadstandartní cenu.

Nízké P/E může být pouze value trap neboli hodnotová past. Firma se jednoduše řečeno může tvářit jako levná a podhodnocená, ale pouze z toho důvodu, že investor přehlíží reálný problém. Naopak vysoké P/E automaticky neznamená, že je firma „kvalitnější“. Na burze totiž mnohokrát bývá silnější příběh než realita, což může vést k umělému a hlavně ekonomicky neopodstatněnému nárůstu.

Pokud vycházíme ze slov Warrena Buffetta, v jeho rané investiční fázi (inspirované Benjaminem Grahamem) kladl důraz především na nákup podhodnocených firem, často bez ohledu na kvalitu samotného byznysu. Později však, zejména po setkání s Charliem Mungerem, Buffett postupně změnil svůj přístup. Začal více zdůrazňovat kvalitu podnikání, dlouhodobou udržitelnost a konkurenční výhody firem. Výsledkem této evoluce je jeho dnes známá investiční filozofie: nakupovat kvalitní společnosti za rozumnou (férovou) cenu místo hledání pouze co nejlevnějších akcií.

Důležité je ovšem zmínit, že s tím, jak rostl Buffetův majetek ubývalo takzvaných “cigar butt investing”, tedy akcií, které byly extrémně levné vzhledem ke své účetní hodnotě nebo ziskům a zároveň by dávalo smysl do nich investovat. To mohl být spolu se snížením rizikového profilu jeho investic jeden z důvodů, proč Buffett přehodnotil svůj postoj.
(Čím má investor víc peněz, tím se mu snižuje množství akcií které se mu oplatí nakoupit, protože pokud můžete vydělat za rok 100% ale pozice může činit kvůli limitu velikosti pouze 0,1%, nedává smysl hledáním takovéto příležitosti ztrácet čas).

Předpokládáme, že nikdo z našich čtenářů nedisponuje takovým kapitálem, který by ho omezoval v podobném kontextu jako Buffetta, a proto dává smysl hledat přístup někde mezi jeho ranou a současnou investiční filozofií. Naší cestou je zaměřit se na firmy které jsou v jádru kvalitní, ale zároveň mohou být podhodnocené kvůli nějaké, z našeho pohledu dočasné, složitosti nebo negativnímu sentimentu na trhu.

Poslední důležitá věc jak vyhodnocovat P/E je nemíchat jablka a hrušky
Pokud se podíváme například na akcie PBR (brazilská ropná společnost), které mají P/E 6,74, a TSM (tchajwanský výrobce čipů s dominantním postavením ve výrobě nejpokročilejších čipů na světě), který má P/E 32,91, nemůžeme na základě samotného rozdílu říct, že PBR je lepší investice, protože se jedná o dvě diametrálně odlišná odvětví s jinou dynamikou růstu, riziky i strukturou zisků.
Daleko relevantnější je porovnávat firmy ze stejného sektoru nebo s velmi podobným byznys modelem, například Visa a Mastercard, kde už porovnání P/E může mít výrazně vyšší vypovídající hodnotu.

DŮLEŽITÉ UPOZORNĚNÍ:
Jedno z mála investičních doporučení které na našich stránkách dostanete je následovné: není dobrý nápad vyhodnotit pouze P/E a na základě toho zainvestovat peníze – analýza je daleko komplexnější akce, kde se musí vyhodnocovat například riziko a další aspekty, na základě kterých se investor rozhodne, zda-li je takováto investice vhodná pro jeho osobní potřeby a účely.

Závěr článku Základy investování – P/E

P/E patří mezi nejpoužívanější a zároveň nejjednodušší nástroje fundamentální analýzy, protože propojuje cenu akcie se ziskem společnosti na jednu akcii (EPS). V praxi nám dává rychlou orientaci v tom, kolik investoři platí za jednotku zisku a tím pomáhá vytvářet první obrázek o ocenění firmy. Jak jsme si ale ukázali, samotné číslo nikdy nefunguje izolovaně – vždy záleží na kvalitě vstupních dat, tedy především na tom, jaký zisk vlastně sledujeme a jak vzniká.

Právě proto je nutné vnímat P/E v širším kontextu účetnictví a cash flow. Rozdíl mezi účetním ziskem a reálnou hotovostí (FCF) může zásadně měnit pohled na stejnou firmu, stejně jako jednorázové vlivy, odpisy nebo zpětné odkupy akcií. P/E tak není absolutní pravda o „levnosti“ akcie, ale spíše zjednodušený ukazatel, který je potřeba vždy konfrontovat s realitou byznysu, jeho kvalitou a odvětvím, ve kterém funguje.

V příštím díle se posuneme ještě o krok dál a podíváme se na další důležité valuační násobky – P/S a P/B. Ty nám umožní ocenit firmy i v situacích, kdy zisk není stabilní nebo vůbec neexistuje a rozšíří tak náš pohled na to, jak trh skutečně oceňuje jednotlivé společnosti.